本文基于 Bernstein 2026 年 6 月 2 日发布的地平线机器人研报整理，只使用原报告第 1-6 页信息，不包含第 7 页及之后内容。本文仅作个人研究和阅读记录，不构成投资建议。

地平线机器人最近的股价压力，本质上来自两个问题。

第一个问题是：越来越多车企要自研智能驾驶芯片，地平线这种第三方芯片公司会不会被挤出去？

第二个问题是：2026 年中国汽车销售偏弱，地平线自己给出的高增长目标还能不能实现？

Bernstein 的结论比较明确：短期股价可能继续受情绪压制，但长期逻辑没有被破坏。它维持地平线“跑赢大盘”评级，目标价 10 港元。按照 2026 年 6 月 1 日 5.43 港元的收盘价，对应约 84% 上行空间。

这篇文章想讨论的不是目标价本身，而是这份报告背后的核心判断：主机厂自研芯片不是地平线的终局风险，更像是商业模式从“卖芯片”扩展到“卖 IP、收 royalty、绑定生态”的过程。

一、第三方芯片不会消失，只是客户结构会变

市场最担心的，是比亚迪、理想、小鹏、蔚来、特斯拉、华为，以及未来可能加入的吉利、小米，都在做自己的智能驾驶芯片。

乍看之下，这对地平线不利。因为如果主机厂都自己做芯片，第三方供应商的市场自然会被压缩。

但报告里有一个很关键的判断：自研芯片只适合少数有规模、有软件能力、有工程组织能力的公司。对大多数车企而言，第三方芯片仍然是更现实的选择。

原因有三点。

第一，人才和组织能力不容易补。智能驾驶芯片不是单纯买一批工程师就能做出来的业务，它需要芯片、AI、软件、车规工程、量产交付一起配合。传统车企要和优秀 AI 创业公司争顶尖人才，并不容易。

第二，规模经济很硬。报告提到，当年产量低于约 150 万辆时，自研芯片在经济上并不划算。地平线管理层还提到，公司今年芯片出货预计超过 500 万颗，而很少有单一中国车企能在一个平台上达到这个规模。

第三，技术曲线还在快速变陡。智能驾驶正在从 L2++ 走向 L3，从端到端走向 VLA、世界模型。算力需求、算法路线、工程方法都在快速变化。这个阶段自研，不像成熟发动机或变速箱时代那样，可以把资本开支和 know-how 在多年里缓慢摊销。

所以更可能出现的局面不是“自研芯片完全替代第三方芯片”，而是“头部车企部分自研，中长尾车企继续依赖第三方供应商”。

二、地平线真正想讲的故事，是 ARM + Android

地平线管理层这次把商业模式概括为“ARM + Android”。

这比过去市场理解的“Windows + Intel”更重要。

如果是“Windows + Intel”，大家会更关注地平线能卖多少颗 Journey 芯片，芯片 ASP 和毛利率是多少。

但如果是“ARM + Android”，逻辑就变了。地平线不仅可以卖标准芯片和软件，也可以把底层 BPU IP 授权给车企，让客户基于它开发自己的芯片，并在量产后按部署量向地平线支付 royalty。

大众 CARIZON 合资公司就是报告里提到的例子。管理层说，类似安排不止大众一家，对海外品牌尤其有吸引力。

这个模式有两个收入来源。

一是一次性 IP 授权费。客户获得底层 IP 后，可以开发自己的芯片。大众相关条款每三年重新谈判一次，新增加的 IP 会单独收费。

二是 royalty。客户自研芯片进入量产后，地平线可以从主机厂内部芯片结算价格中按比例收费。管理层称这部分毛利率超过 90%，接近纯利润。

这意味着，即使一些车企名义上“自研芯片”，也不等于地平线被踢出局。只要底层 BPU 来自地平线，算法和软件生态仍然很可能围绕地平线展开。

报告里有一句判断很值得重视：BPU 定义 AI 性能，而智能驾驶算法层会从地平线生态中生长出来。把 NVIDIA 生态上的算法迁移到 BPU 并不容易。反过来，基于地平线 BPU 的自研芯片，也天然更可能继续运行地平线的 HSD。

这就是地平线试图建立的护城河：硬件是入口，IP 是底座，软件和生态才是长期黏性。

三、2026 年不是不增长，而是“前低后高”

另一个短期担忧，是 2026 年交付节奏。

报告提到，中国汽车行业 2026 年上半年偏弱，前四个月国内汽车销量下降 20%，5 月可能也偏软。市场因此担心地平线约 60% 的年化增长目标会不会太激进。

管理层的解释是：2026 年会“前低后高”，但这个“低”是相对于 60% 年化增长目标而言，不是业务下滑。

也就是说，上半年增长可能低于 60%，但相对行业仍然是很高的增长。

从投资跟踪角度看，2026 年销量主要由已经获得的定点决定，所以短期盈利低于预期的风险相对有限。真正更重要的前瞻指标，是 2026 年下半年新增定点的数量和质量。因为这些定点会决定 2027 年及以后的出货。

这也是为什么报告认为，市场现在盯着短期汽车销量和主机厂自研新闻，可能低估了下半年定点周期带来的正向变化。

四、华为和车企自研会拿走一部分市场，但不是全部

地平线管理层并不否认华为会成功。相反，报告写得很直接：地平线预计华为会在中国汽车市场取得显著份额。

但问题在于，中国乘用车市场不是只由少数头部玩家组成。

管理层粗略估计，任何单一中国主机厂集团的上限大约是 400 万至 500 万辆。再把其他自研芯片主机厂加总，大约还有 300 万至 400 万辆。也就是说，中国约 2500 万辆乘用车市场里，大约 800 万辆，或者 30% 至 40%，可能是地平线难以触达的市场。

反过来看，仍然有约 60% 的长尾市场会继续向第三方方案开放。地平线要竞争的，是这部分市场里的 NVIDIA、Qualcomm 和其他新兴供应商。

这对地平线不是一个轻松的市场，但也不是一个消失的市场。管理层的目标是在这部分长尾市场取得超过 50% 份额。

报告还用地平线过去的份额变化做了一个类比：2022 年 Mobileye 占主导时，地平线 ADAS 份额只有约 4% 至 5%；三年后，地平线在中国供应商中达到约 50% 份额。中高端市场去年是量产第一年，份额约 14% 至 15%，今年一季度还有小幅提升。

这个类比想表达的是：只要中国替代方案足够可信，外资供应商通常会在几年内从主导位置退到少数位置。

五、这份报告里最值得警惕的一句话

虽然 Bernstein 整体偏乐观，但报告里也有一个很重要的保留意见。

管理层认为，IP 授权不会稀释盈利能力，因为前置授权费毛利率接近 100%，royalty 又接近纯利润。即使单车收入下降，净利润率也不应显著变化。

但 Bernstein 自己补了一句：在 IP 授权模式下，单车绝对毛利仍会下降。

这句话很重要。

因为市场最终不只看毛利率，还看单车经济性和总利润池。如果地平线从“直接卖芯片”变成“授权 IP + 收 royalty”，利润率可能好看，但每辆车贡献的绝对毛利可能下降。只有当授权覆盖的量足够大、软件附着足够强、royalty 条款足够稳定，这个模式才会真正好看。

所以，IP 模式不是无条件利好。它更像一个防守反击工具：当车企一定要自研时，地平线至少还能保留底层 IP 和生态入口。但如果越来越多客户只拿底层 IP，不买上层软件和完整方案，那地平线的长期利润池仍会被重新压缩。

这也是后续最该跟踪的风险。

六、接下来应该看什么

如果把这份报告压缩成几个跟踪指标，我会看五件事。

第一，看 Journey 6M 和 Journey 6P 的真实出货。J6M 是 2026 年主力放量产品，可以运行入门级城市 NOA；J6P 则对应完整规格 HSD。它们分别代表地平线在大众市场和高阶市场的渗透能力。

第二，看 2026 年下半年的新定点。管理层说 2026 年客户名单相对清晰，最大的管线变化会出现在 2026 年下半年到 2027 年初。新增定点比短期销量更能代表 2027 年之后的趋势。

第三，看 IP 授权和 royalty 的披露。尤其要看授权客户数量、royalty 计费方式、量产节奏，以及单车绝对毛利是否真的能被规模补回来。

第四，看 HSD 软件的绑定能力。如果客户基于地平线 BPU 自研芯片，但仍然运行 HSD，那么地平线的生态逻辑成立。如果客户只买底层 IP，自研上层软件，那么地平线的议价能力会弱很多。

第五，看海外进展。报告认为，地平线目前首先会服务海外 ADAS，纯海外客户面向海外市场的大规模量产不会早于 2028 至 2029 年。海外不是短期爆发点，但会影响长期天花板。

结语

地平线现在的核心矛盾，不是“主机厂自研芯片来了，所以第三方芯片公司没价值了”。

更准确的说法是：智能驾驶芯片行业正在从单一卖硬件，走向硬件、IP、软件、生态共存的阶段。头部车企会自研，一部分市场会被华为和主机厂内部方案拿走，但中长尾车企仍然需要第三方平台。地平线要证明的，是自己不仅能卖芯片，还能像 ARM 一样授权底层 IP，像 Android 一样把开发者和软件生态留在自己周围。

短期看，股价会受汽车销量、交付节奏和自研芯片新闻影响。中期看，关键在 2026 年下半年新定点。长期看，关键在 IP + royalty + HSD 这套模式能不能把单车毛利下降的问题，用更大的部署量和更强的软件黏性补回来。

这才是地平线这家公司接下来最值得观察的地方。